2020 MAKROEKONOMİK GÖRÜNÜM
Ekonomik Aktivite: Covid şoku öncesi ilk çeyrekteki GSYH büyümesi önemli bir tampon sağladı
Enflasyon: Haziran enflasyonu kötüleşen enflasyon görünümünü teyit etti
Cari Hesaplar Dengesi: Cari fazla, cari açığa döndü
Bütçe Dengesi: Bütçe Dengesi, 2020 yılının ikinci çeyreğinde kötüleşmeye devam etti
Dış Borç Stoku: Türkiye dış borç stokunun milli gelire oranı ikinci çeyrekte bir miktar geriledi
Para Politikası: Enflasyon üzerindeki yukarı yönlü riskler, Merkez Bankası’nı bekle ve gör yaklaşımına yönlendirdi
Türk finansal varlıkları: Küresel finansal piyasalarda daha olumlu beklentiler sayesinde Türk varlıklarına yönelik baskılar ikinci çeyrekte bir miktar hafifledi
Ekonomik Aktivite: Türkiye Ekonomisi 2019 yılında %0.9 büyüdü.
Enflasyon: Enflasyon, Mart ayında %11.86 olarak gerçekleşti. Enflasyon görünümünde riskler aşağı yönlü.
Cari Hesaplar Dengesi: Cari fazla Şubat ayında da azalmaya devam etti.
Bütçe Dengesi: Bütçe Dengesi, döngü karşıtı maliye politikalarıyla Mart ayında kötüleşmeye başladı
Dış Borç Stoku: Türkiye'nin dördüncü çeyrekte GSYH'ye olan dış borç stoku bir miktar geriledi
Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası: 1Ç20'de gevşeme politikasına devam etti ve bazı likidite önlemleri aldı.
Türk finansal varlıkları: Mart ayında döviz kuru dolar karşısında 6.33'e yükseldi.
2019 MAKROEKONOMİK GÖRÜNÜM
Ekonomik Aktivite: 3Ç18’den bu yana ilk yıllık pozitif büyüme
Enflasyon: Tüketici enflasyonu 2019 yılını %11.84’de bitirdi.
Cari Hesaplar Dengesi: Bozulma, Kasım ayında devam etti.
Bütçe Dengesi: Bütçe Dengesi, 2019 yılını GSYH’ya oran ile %2.9 açık vererek kapattı
Dış Borç Stoku: Türkiye'nin üçüncü çeyrekte GSYH'ye olan dış borç stoku bir miktar geriledi
Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası: 4Ç19'da gevşeme politikasına devam etti
Türk finansal varlıkları: Döviz kuru 2019 yılını Dolar karşısında 5.94'te kapadı.
KADEMELİ TOPARLANMA DEVAM EDİYOR. Türkiye Ekonomisi yılın ilk çeyreğinde yıllık %2.6 daralırken, ikinci çeyrekte yıllık 1.5% küçüldü. Ayrıca, Ekonomideki kademeli toparlanma devam ediyor çünkü mevsim ve takvim arındırılmış milli hasıla ilk çeyreğe göre ikinci çeyrek 1.2% büyüdü. Özel tüketim ve net ihracatın büyümeye güçlü katkısına rağmen(5.7 puan), yatırım harcamalarının büyümeye sert negatif katkısı(-7.1 puan) ikinci çeyrekte daha güçlü toparlanmayı engelledi.
SANAYİ ÜRETİMİ 3Ç19’DA TOPARLANMADA İVME KAYBINA İŞARET EDİYOR. Takvim etkisinden arındırılmış sanayi üretimi, Ağustos ayında yıllık %3.6 daraldı. Mevsim ve takvim arındırılmış sanayi üretimi ise Temmuz ayındaki sert yükselişten sonra(aylık +%4.3) Ağustosta aylık %2.8 küçülerek ekonomik aktivitede yavaşlamaya işaret etti. Öte yandan, Sanayi üretimi, yılın ikinci çeyreğinde yıllık %3.3 daralırken, 3. Çeyreğin ilk iki ayında sadece %0.9 düştü. Bununla birlikte, sanayi üretiminin 3. Çeyreğin bütününde pozitif büyümesini bekliyoruz. Güçlü baz etkisi ve para politikasındaki gevşeme sonucunda kredi büyümesindeki hızlanma ekonomik aktivite üzerinde yukarı yönlü risk oluşturuyor ve bizim 4. Çeyrek için
olumlu beklentimizi destekliyor. Jeopolitik risklerden dolayı artan belirsizlik yukarı yönlü riski baskılayabilir. Bu nedenle, 2019 yıllında %0.3 büyüme beklentisi ile ihtiyatlı duruyoruz. CARİ İŞLEMLER AÇIĞI 3Ç19’DA CARİ FAZLAYA DÖNDÜ. Cari işlemler dengesi, ikinci çeyrekte 1.1 milyar dolar açık verirken, 3. Çeyreğin ilk iki ayında 3.7 milyar fazla verdi. Dolayısıyla, 12 aylık cari işlemler dengesi, ikinci çeyreğin sonunda 1.2 milyar dolar fazla(GSYH’nin %0.2’si) iken güçlü turzim gelirleri, zayıf ithalat ve hala büyüyen ihracat sayesinde Ağustos ayında 5.7 milyar dolar(GSYH’nin %0.7’si) fazlaya yükseldi. Finansman tarafında ise doğrudan yatırımlarda sermaye girişi yaşanırken portföy tarafında sermaye çıkışları yavaşladı. Diğer yatırımlarda(özellikle kredilerde) net sermaye akımı ise 2. Çeyrekte giriş olarak gözlenirken 3. Çeyrekte çıkışa döndü. 2019 yılı sonunda cari açığın milli hasılaya oranının %0.5 civarında gerçekleşmesini bekliyoruz.
BÜTÇE AÇIĞINDA, 3. ÇEYREKTE VERGİ DIŞI GELİR KAYNAKLI GEÇİCİ DÜZELME. Bütçe gelirleri, TCMB ihtiyat akçesi destekli vergi dışı gelirlerin yüksek seyretmesi(%191 yıllık artış) ve vergi teşviklerinin sona ermesi sonucu vergi gelirlerindeki kısmi yükselme ile yıllık %29,8 arttı. Bütçe harcamaları ise yatırım harcamalarındaki düşüşe rağmen yüksek cari transferler, faiz giderleri, personel giderleri ve mal ve hizmet alımları nedeniyle yıllık %26,6 arttı. 12 aylık bütçe açığı, ikinci çeyrekteki 105.1 milyar TL’den (GSYH’nin %2.6’sı) 101.7 milyar TL’ye (GSYH’nin %2.5’i) gerilerken, faiz dışı açık ise 6.7 milyar TL’ye (GSYH’nin %0.2’si) düştü. Yeni Ekonomik Program’da 2019 bütçe açığı hedefi 1.8%’den %2.9’a güncellendi. Ayrıca bütçe açığının, 2020 ve 2021’de %2.9’da kalması ve 2022’de %2.6’ya inmesi bekleniyor. Bütçe açığının GSYH’ye oranının, 2019’da % 2.8 ve 2020’de % 3.2 olacağını öngörüyoruz.
ENFLASYONDAKİ DÜŞÜŞ BAZ ETKİSİNİN DE ETKİSİYLE 3Ç19’DA HIZ KAZANDI. Yıllık tüketici enflasyonu, Haziran 2019’da %15,7 iken, güçlü baz etkisi, gıda fiyatlarındaki normalleşme ve kurdaki istikrar kaynaklı maliyet baskılarında azalmanın ve çekirdek enflasyondaki gerilemenin etkisiyle Eylül’de %9,3’e indi. Yıllık çekirdek enflasyon da baz etkisi, düşük kur oynaklığı ve zayıf iç talep kaynaklı olarak %14.9’dan %7.5’e geriledi. Elektrik zammının beklenen etkisine rağmen (0,45 puan doğrudan etki), mevcut düşük enflasyon dinamikleri ve beklenen olumlu baz etkisi, yıllık enflasyonun Ekim ayında % 9’un altına düşmesini yüksek olasılıkla sağlayabilir. Enflasyondaki düşüş momentumu, zayıf seyreden kur geçişkenliği ve halen düşük iç talep, Kasım ayından itibaren beklenen olumsuz baz etkisini bir miktar telafi edebilir. Bu nedenle, yıllık enflasyonun yıl sonunda %12.5’e yaklaşmasını bekliyoruz.
MERKEZ BANKASI (TCMB) 3Ç19’DE SERT FAİZ İNDİRİMLERİYLE GEVŞEME DÖNGÜSÜNE BAŞLADI. Merkez Bankası, Temmuz toplantısında politika faizini 425 baz puan indirerek gevşeme döngüsüne geçmiş oldu. Eylül ayındaki toplantıda ise Merkez Bankası, beklenenden hızlı gerçekleşen dezenflasyon patikası sayesinde ikinci sert faiz indirimine gitti (325 baz puan). Halihazırda iki basamaklı enflasyon beklentisi ve küresel-yerel faktörler üzerindeki belirsizlikler göz önüne alındığında, Merkez Bankası’nın enflasyon projeksiyonu ve gerçekleşmelerine göre karar vermeye devam edeceğini ve bundan sonra kademeli faiz indirimine başlayacağını düşünüyoruz. Dolayısıyla, 2019 yılının sonunda politika faizinin %15.5’e gerileyeceğini bekliyoruz.
TÜRK FİNANSAL VARLIKLARI YEREL VE KÜRESEL FAKTÖRLERİN DESTEĞİYLE 3Ç19’DA TOPARLAMA KAYDETTİ. Türk Lirası, küresel merkez bankaları güvercin duruşu, yerelde seçim atmosferinin geride kalması ve ABD-Türkiye arasındaki politik gerginliğin yumuşaması sayesinde 3Ç19’un sonunda 2Ç19’daki 5.75’ten %2 değer kazanarak 5.64’e yükseldi. Bunun yanı sıra, 10 yıllık TL bono faizi, bazı belirsizliklerin sona ermesi, küresel merkez bankalarının güvercin duruşu ve beklenenden hızlı gerçekleşen dezenflasyon patikasının desteğiyle 2Ç19’daki %16.7’den 3Ç19’da %13.6’ya geriledi.
Resesyon 2019 yılının ilk çeyreğinde sona erdi. Türkiye Ekonomisi 2019’un ilk çeyreğinde yıllık bazda %2.6 daraldı. Mevsim ve takvim etkilerinden arındırılmış milli hasıla, çeyreklik bazda son 3 çeyrekte daraldıktan sonra %1.3 artarak ekonominin resesyondan çıktığına işaret etti. Stoklardaki sert gerileme, iç talepteki daralmayı derinleştirerek (-12.1 puan) daha iyi bir büyüme görmeyi engelledi ve net ihracattan gelen güçlü katkıyı (9.4 puan) baskıladı.
Sanayi üretimi 2Ç19’da olumlu sinyal verdi. Takvim etkisinden arındırılmış sanayi üretimi, Mayıs ayında yıllık %1.3 daraldı. Böylece, ilk çeyrekte yıllık %4.6 daralan takvim arındırılmış̧ sanayi üretimi ivme kaybederek ikinci çeyreğin ilk iki ayında yıllık %2.6 düştü. Mevsim ve takvim arındırılmış sanayi üretimi ise Mayıs ayında %1.3 artarak Nisan ayında gerçeklesen hız kaybının geçici olabileceğine işaret etti. Haziran ayında yüksek frekansa sahip verilerdeki iyileşme kademeli toparlanmayı doğruladı. Ayrıca, yılın ikinci yarısındaki olumlu baz etkileri, hem iç hem de dış finansman koşullarında daha olumlu beklentiler ve herhangi bir şok olmayacağı varsayımı altında, 2019 yılında büyüme yüksek ihtimalle pozitif olacak. 2019 yılı büyüme beklentimizi %0.3 olarak koruyoruz.
Cari işlemler açığı 2Ç19'da düzelmeye devam etti. 12 aylık cari işlemler açığı, ilk çeyrekte 13 milyar dolar (GSYH’nin %1.7’si) olarak gerçekleşti. Cari açık, 2.çeyreğin ilk iki ayında ise 1.15 milyar dolar oldu. Dolayısıyla, 12 aylık cari açık, ithalattaki daralma ve hala olumlu kalan ihracat performansı sayesinde Mayıs’ta 2.4 milyar dolara (GSYH’nin %0.3’ü) geriledi. Buna ek olarak, çekirdek cari denge (enerji ve altın hariç) de 42.2 milyar dolar (GSYH’nin %5.9’u) fazla vererek tarihsel verinin en yüksek rakamı oldu. TCMB rezervleri ve net hata ve noksan, finansman tarafında ana kalemler olmaya devam etti. 2019 yılı sonunda cari açığın milli hasılaya oranının %1.4 civarında gerçekleşmesini bekliyoruz.
Bütçe açığı 2Ç19’da daha da kötüleşti. Bütçe gelirleri, 2019 yılının ikinci çeyreğinde hem vergi gelirlerindeki düşük performans (yıllık %3) hem de vergi dışı gelirlerdeki daralma (yıllık %16) nedeniyle yıllık bazda %0.8 azaldı. Bütçe harcamaları ise aynı dönemde cari transfer, personel harcamaları ve yüksek faiz giderleri yüzünden %17.4 arttı. Böylece, 12 aylık bütçe açığı 105.1 milyar TL'ye (GSYH'nin %2.6'sına) ulaştı ve faiz dışı açık ise 14.2 milyar TL (GSYH'nin %0.4'ü) oldu. Önümüzdeki dönemde, Hazine’nin TCMB'den alacağı ihtiyat akçesine rağmen, mevcut kötüleşme, özellikle 2018'in ikinci yarısında kümülatif hesaplamada gözlenen tek seferlik gelirlerin çıkacak olması ve zayıf vergi gelirlerini düşündüğümüzde, Yeni Ekonomik Programın mali hedeflerine ulaşılması zor görünüyor. Sonuç olarak, bütçe açığının 2019 sonuna kadar GSYH oranı, %3.1’e yakın gerçekleşerek programdaki %1.8’lik hedefin üzerinde gerçekleşeceğini düşünüyoruz.
Enflasyon 2Ç19’da yavaşladı. Yıllık tüketici enflasyonu, çekirdek fiyatlardaki yavaşlama ve gıda fiyatlarındaki normalleşme sayesinde Mart ayındaki %19.71’den Haziran ayında %15.72’e geriledi. Ayrıca, yıllık çekirdek enflasyon, düşük talep nedeniyle azalan döviz kuru geçişkenliği sayesinde %17.53'ten % 14.86'ya indi. Önümüzdeki dönemde, enflasyon vergi teşviklerinin sona ermesi ve elektrik fiyat zammı nedeniyle Temmuz’da geçici olarak yukarı çıkacak. Ancak enflasyonun sön dönemde beklenenden daha hızlı azalması ve Haziran ayından Kasım ayına kadar devam edecek olumlu baz etkileri, enflasyonun Eylül ve Ekim aylarında %10’a yakın bir seviyeye inmesine yardımcı olacak fakat sonrasında ise olumsuz baz etkisinden dolayı enflasyonda yıl sonuna doğru %15’e yakın bir düzeltme hareketi görülebilir. Enflasyonunun yıl sonunda %15 olacağını tahmin ediyoruz.
Merkez Bankası (TCMB) temkinli kalmaya devam ediyor ve gevşeme döngüsüne başlayacak. TCMB, politika faizini (%24) değiştirmeden sıkı duruşuna devam etti. Yeni şokların olmaması durumunda, olumlu baz etkileri, çekirdek enflasyondaki son gelişmeler ve enerji ve gıda fiyatlarındaki yavaşlama, enflasyonda hızlı düşmeyi sağlayacak. (Temmuz ayında vergi teşviklerinin sona ermesi ve elektrik fiyat zammı geçici olarak enflasyonu yukarı çekecek). Enflasyonun beklenenden daha hızlı gerilemesi ve Kasım ayına kadar devam edecek olumlu baz etkileri sayesinde, Merkez Bankası’nın Temmuz ayındaki toplantısından itibaren gevşeme döngüsüne başlayacağını öngörüyoruz.
Türk finansal varlıkları 2Ç19’da düşük performans gösterdi. Türk finansal varlıkları, 2019 yılının ikinci çeyreğinde jeopolitik, politik ve küresel faktörlerden kaynaklanan bazı belirsizliklerin baskısı altında kaldı. Öte yandan, Haziran ayında jeopolitik gerginlikte gevşeme, siyasi belirsizlikte azalma ve gelişmiş ülke merkez bankalarının güvercin duruşu sonucunda dış finansal piyasa koşullarda destekleyici beklenti, Türk varlıklara bir miktar istikrar kazandırdı. TL, döviz sepetine karşı 1Ç19'da %4.3'e yakın değer kaybettikten sonra ikinci çeyrekte de %4.7 değer kaybetti. Buna rağmen, 10 yıllık tahvil getirisi ise 1Ç19 sonunda %17.92 iken, Haziran ayı sonunda enflasyondaki hızlı düşüş sayesinde %16.73 seviyesine geriledi.
Ekonomide dengelenme 4Ç18'de belirginleşti. Türkiye Ekonomisi 2018’in son çeyreğinde yıllık bazda %3 daraldı. Ekonomi, çeyreklik bazda 3. Çeyrekte %1.6 düştükten sonra son çeyrekte de %2.4 daralarak teknik olarak resesyona girdi. İç talepteki daralma, 2009 yılı küresel finansal krizden sonra en yüksek seviyesine ulaştı. Öte yandan, net ihracatın katkısı ise 1998 yılına kadar giden seride tepe noktasına ulaşarak tampon oldu. Sonuç olarak, ekonomi 2017’de %7.4 büyüdükten sonra 2018 yılında %2.6 büyüdü.
Sanayi üretimi 1Ç19’da dengelendi. Takvim etkisinden arınmış sanayi üretimi, Şubat ayında yıllık bazda %5.1 daraldı. Mevsim ve takvim arınmış sanayi üretimi, aylık %1.3 artarak son iki ay üst üste büyüdü. Dolayısıyla, 2018 yılının son çeyreğine göre 2019 yılının ilk iki ayında %0.7 artan sanayi üretimi toparlanma sinyali verdi. Sanayi üretiminde yavaşlayan daralma ve Büyük Veri Perakende Satış Göstergemiz, reel ithalat ve kredi büyümesi gibi diğer öncü göstergeler resesyonun kısa ömürlü olacağını gösteriyor. Aylık GSYH göstergemiz, Mart ayında yıllık bazda %1.2 küçülme(%47’lik bilgi ile) tahmin ederek ekonomik aktivitede dipten çıkış sinyallerini destekliyor. Buna rağmen, son dönemde finansal piyasalarda artan oynaklığın etkileri ve para politikasının daha uzun bir süre sıkı kalabilecek olması önümüzdeki dönemde beklenen toparlanmanın boyutunu baskılayabilir. Riskler, 2019 yılı için %1 olan büyüme tahminimizde aşağı yönlü baskı oluşturuyor.
Cari işlemler açığı 1Ç19'da düzelmeye devam etti. Cari işlemler açığı, 2018 yılında 27.2 milyar dolar(GSYH’nin %3.5’i) olarak gerçekleşti. 2019 yılının ilk ayında ise cari açık 1.3 milyar dolar oldu. Dolayısıyla, 12 aylık toplam cari açık, Şubat 2019’da iç talepteki daralma ve hala olumlu kalan ihracat performansı sayesinde 17 milyar dolara(GSYH’nin %2.3’ü) gerileyerek son 9 yılın en düşük seviyesine indi. Buna ek olarak, çekirdek cari denge(enerji ve altın hariç) de 27.9 milyar dolar(GSYH’nin %3.7’si) fazla vererek tarihsel verinin en yüksek rakamına ulaştı. Finansman tarafında ise, dış finansman koşullarındaki iyileşme ile portföy kaleminde toparlanma görülse de TCMB rezervleri ve net hata ve noksan ana kalemler olmaya devam etti. 2019 yılı sonunda cari açığın milli hasılaya oranının %1.5 civarında gerçekleşmesini bekliyoruz.
Bütçe açığı 1Ç19’da arttı. 2019 yılının ilk çeyreğinde, bütçe gelirleri özellikle %196 artan vergi dışı gelirler ile desteklenerek %30 artarken (vergi gelirleri %6 arttı), bütçe harcamaları yüksek cari transfer, personel ve yatırım harcamaları nedeniyle %35 yükseldi. Böylece, 12 aylık toplam bütçe açığı 88.4 milyar TL’ye (GSYH’nin %2.3’ü) ulaşırken, faiz dışı denge 3.3 milyar TL(GSYH’nin %0.1’i) açık verdi. Önümüzdeki dönemde, vergi teşviklerinin uzatılması, ekonomideki yavaşlama ile birlikte vergi gelirlerinde beklenen zayıf performans, bütçe performansını olumsuz etkileyebilir. Öte yandan, hükümetin tasarruf tedbirlerine ek olarak imar reformunun Temmuz 2019'a kadar uzatılması ve olası bedelli askerlik düzenlemesi bütçedeki bozulmaya karşı destekleyici olabilir. Sonuç olarak, 2019 yılı sonunda bütçe açığının GSYH oranı, %2.5’e yakın gerçekleşerek Yeni Ekonomik Programının %1.8’lik hedefinin üzerinde olabileceğini öngörüyoruz.
Enflasyon 1Ç19’da yavaşladı. Yıllık tüketici enflasyonu, Aralık 2018’de %20.3 iken Mart 2019’da %19.7’e indi. Ayrıca yıllık çekirdek enflasyon, düşük talep sonucu azalan kur geçişkenliği sayesinde %19.5’ten %17.5’e geriledi. Önümüzdeki dönemde, etkin kalmaya devam eden maliyet yönlü baskılar, çekirdek enflasyon eğilimindeki zayıf toparlanma( hala %14 civarlarında) ve son dönemdeki kur dalgalanması, enflasyonda yukarı yönlü risk oluşturuyor fakat hem iç hem dış finansman maliyetlerindeki sıkılaşma ile beklenenden düşük gerçekleşebilecek talep ve vergi teşviklerinin uzatılması tampon olabilir. Enflasyonun yılsonunda %15.5 civarında gerçekleşmesini bekliyoruz.
Merkez Bankası (TCMB) ihtiyatlı kalmaya devam ediyor. TCMB, enflasyonda yukarı yönlü riskler, çekirdek enflasyon eğilimde zayıf toparlanma ve kurda yaşanan son dalgalanmalardan dolayı politika faiz oranını (%24) değiştirmeyerek sıkı duruşuna devam etti. Merkez Bankası sıkı duruşuna yakın zamanda enflasyon üzerinde yukarı yönlü risklerden dolayı uzun bir süre devam edebilir. Dolayısıyla, faiz indiriminin enflasyondaki toparlanmanın belirginleşeceği 4Ç19’a kadar öteleneceğini öngörüyoruz.
Türk finansal varlıkları 1Ç19’da düşük performans gösterdi. Türk finansal varlıkları, görece sakin olan küresel piyasalar ve para ve maliye politikalarında atılan doğru adımlar neticesinde 4Ç18’de dengelenmeye başladı. Bununla birlikte, 2019 yılının ilk çeyreğinde Türk varlıkları, yerel ve küresel faktörler nedeniyle 2018 yılı son çeyreğine göre zayıf performans gösterdi. Türk Lirası 4Ç18'de döviz sepetine karşı %13 değer kazandıktan sonra 1Ç19’da %4.3 değer kaybetti. 4Ç18 sonunda %16.4 olan 10 yıllık TL tahvil getirisi, Mart ayı sonunda %17.9 seviyesine çıktı.
2018 MAKROEKONOMİK GÖRÜNÜM
Ekonomide dengelenme 3Ç18'de belirginleşti. Türkiye Ekonomisi 2018’in üçüncü çeyreğinde yıllık bazda %1.6 oranında büyüdü. Mevsim ve takvim etkisinden arındırılmış çeyreklik büyüme oranı -%1.1 ile negatife dönerek ekonomik aktivitede düzeltmenin hızlandığına işaret etti. İç talep, büyümeye yalnızca 0.4 puanlık katkı ile 2009'dan sonraki en düşük katkıyı verdi. Ayrıca, stoklar da dahil edilirse katkısı -5.2pp ile oldukça olumsuz hale geldi. Özel tüketim yıllık bazda sadece %1.1 arttı; yatırım harcamaları ise ağırlıklı olarak makine ve teçhizat olmak üzere %3.8 oranında daraldı. Sonuç olarak, iç talepteki yavaşlama, ithalattaki sert düşüş ve ihracatın nispeten daha güçlü performans göstermesi nedeniyle dış talebin yüksek pozitif katkı (6.7 puan) sunması sayesinde telafi edildi.
Ekonomik aktivitedeki düzeltme 4Ç18'de ivme kazandı. Sanayi üretimi, 3Ç18'deki %1.6'lık büyümenin ardından, Ekim-Kasım döneminde geçen yılın aynı dönemine göre %6.1 oranında daraldı. Özellikle ara malı üretimindeki sert düşüşün devam etmesi yakın gelecekteki üretime dair olumsuz sinyal veriyor. Ayrıca, ara malı ithalatında devam eden gerilemeyle birlikte, ihracatçı sektörlerin performansındaki kötüleşme bir risk faktörü olabilir. Diğer yandan, son dönemdeki destekleyici politikalar ve kredi düzeltmesinde gözlenen bir miktar dengelenme, bozulmaya karşı tampon sağlayabilir. Aylık GSYH göstergemiz Aralık’ta yıllık bazda %1.3 oranında daralma gösteriyor (%47 bilgi ile). Aşağı yönlü riskler olmasına rağmen bu oran %3 olan 2018 GSYH büyüme tahminimiz ile hala tutarlı. 2019 GSYH büyüme tahminimizi %1 olarak koruyoruz.
Cari işlemler açığı 4Ç18'de daralmaya devam etti. Cari işlemler dengesi, Kasım ayında da fazla vererek, son dört ayda fazla verdi. Böylece, 12 aylık cari açık 3Ç18'deki 45.9 milyar dolardan (GSYH'nın %5.5'i) 33.9 milyar dolara (GSYH'nın %4.3'ü) geriledi. Ekonomideki soğuma, halen devam eden destekleyici turizm gelirleri ve son dönemdeki düşük petrol fiyatları, cari açıktaki daralmanın sürmesinde temel etkenler oldu. Finansman tarafında ise, yıllık bazda TCMB rezervleri ve net hata ve noksan ana kalemler olurken, portföyde ve net diğer yatırımlarda çıkış gözlendi. 12 aylık cari açığın 2018 yılını 28.3 milyar dolar (GSYH'nın %3.6) civarında kapatmasını ve 2019 yılı sonuna kadar 16.4 milyar dolara (GSYH'nın %2.2'si) gerilemesini bekliyoruz.
Bütçe verileri, 2018’i Hükümet’in hedefleriyle uyumlu olarak kapattı. 2018’in son çeyreğinde, bütçe harcamaları ağırlıklı olarak yüksek personel harcamaları ve mal ve hizmet alımları nedeniyle güçlü kalırken, bütçe gelirleri ise imar reformu, vergi affı ve bedelli askerlik gibi bir defalık gelirler sayesinde destekleyici olmaya devam etti. Böylece, Merkezi Yönetim bütçesi 2018 yılında 72.6 milyar TL (GSYH'nın %1.9'u) açık verirken, faiz dışı denge 1.3 milyar TL (GSYH'nın %0'ı) fazla verdi. Önümüzdeki dönemde, vergi teşviklerinin uzatılması, ekonomideki yavaşlama ile birlikte vergi gelirlerinde beklenen zayıf performans ve daha önce bütçelenmemiş işveren destekleri, bütçe performansını olumsuz etkileyebilir. Öte yandan, imar reformunun Temmuz 2019'a kadar uzatılması ve Merkez Bankası'ndan (TCMB) beklenenden daha yüksek kar transferi, bütçedeki bozulmaya karşı bir tampon oluşturabilir. Sonuç olarak, 2019 yılında bütçe açığının GSYH’ya oranının %2.2 ile Yeni Ekonomik Program (NEP) tahmini olan %1.8'in biraz üzerinde olmasını bekliyoruz.
Türkiye'nin dış borç stoku GSYH'ye oranla üçüncü çeyrekte arttı. Türkiye'nin dış borç stokunun GSYH’ye oranı, 2018 yılının üçüncü çeyreğinde %53.8’e yükselerek, 2017 sonundaki %53.4’ün ve 2018’in ikinci çeyreğindeki %51.9’un üzerinde kaldı. Kısa ve uzun vadede borçlanma azalsa da, nominal GSYH’nın daha hızlı düşmesiyle, borç stokunun GSYH’ya oranı yükseldi. Öte yandan, AB tanımlı kamu borç stokunun GSYH'ye oranı, 2017 sonundaki %28.3 ve 2018 yılının ikinci çeyreğindeki %29.2 seviyesinden %32.6'ya yükseldi.
Enflasyon 4Ç18'de beklenenden daha hızlı yavaşladı. Yıllık tüketici enflasyonu, Eylül ayındaki %24.5 seviyesinden %20.3’e gerileyerek yılı kapadı. Ayrıca yıllık çekirdek enflasyon, kurdaki değerlenme, vergi indirimlerinin sürdürülmesi, fiyat indirim kampanyaları ve zayıf talep gibi döngüsel faktörler nedeniyle %24.05'ten %19.5'e geriledi. Önümüzdeki dönemde, beklenenden daha yüksek asgari ücret zammı, baz senaryomuza ilave 1 puanlık yukarı yönlü risk oluşturabilir, ancak elektrik ve doğal gaz fiyatlarındaki indirimler bu etkiyi ortadan kaldırabilir. Manşet enflasyonun, yılın ilk yarısında %20'nin üzerinde kalabileceğini, sonrasında ise baz etkileri ve zayıf talebin gecikmeli yansımalarıyla hızlı bir düşüş göstereceğini öngörüyoruz. 2019 yılsonu enflasyon tahminimizi %16'da tutuyoruz.
Merkez Bankası (TCMB) sıkı duruşunu korudu. TCMB enflasyon görünümündeki belirsizliklerden dolayı politika faiz oranını (%24) değiştirmeyerek sıkı duruşuna devam etti. Piyasalardaki dalgalanma, fiyatlama davranışında ve maliyet yönlü faktörlerdeki belirsizlikler, gıda enflasyonu ve tütün fiyatlarındaki muhtemel yukarı yönlü riskler, yılın ilk çeyreğinde enflasyonun 1-2 puan civarında daha sınırlı da olsa artmasına yol açabilir. Ara dönem enflasyon hedeflerinin üzerinde seyreden enflasyon beklentilerinden dolayı, Merkez Bankası’nın kademeli faiz indirimine başlamak için negatif çıktı açığı ve azalan kur geçişkenliğinin manşet enflasyondaki düşüşü derinleştireceği Haziran ayına kadar bekleyeceğini öngörüyoruz.
Türk finansal varlıkları 4Ç18'de istikrar kazandı. Eylül ayına kadar hem iç hem de dış etkenlerden kaynaklanan aşırı oynaklığın ardından Türk finansal varlıkları, görece sakin küresel piyasalar ve para ve maliye politikalarında atılan doğru adımlar neticesinde dengelenmeye başladı. 3Ç18'de %32'ye yakın değer kaybının ardından Türk Lirası 4Ç18'de döviz sepetine karşı %13 değer kazandı. 3Ç18 sonunda %17.9 olan 10 yıllık TL tahvil getirisi, Aralık ayı sonunda %16.4 seviyesine geriledi.
2. çeyrek büyüme performansı hâlihazırda düzeltmenin gerçekleştiği sinyalini verdi. Türkiye ekonomisi, ilk çeyrekteki yıllık %7.4’lük büyümeden sonra ikinci çeyrekte (2Ç) yıllık bazda %5.2 büyüdü. 2Ç’deki yavaşlama, beklentilere paralel daha düşük iç talep katkısının olduğu, net ihracatın ise pozitif katkı verdiği bir dengelenmeye işaret etti. Özel tüketim harcamaları, 2Ç’de %9.3 olan ilk çeyrekteki büyümeye göre hizmet ve dayanıklı tüketim malları öncülüğünde yavaşlayarak yıllık %6.3 büyüdü. Yatırım harcamaları da alt kalemlerde genele yayılan bozulma sonucunda, ilk çeyrekteki %7.9 büyümeden sonra hız kaybederek 2Ç’de %3.9 arttı. Diğer yandan, kamu tüketimi ise hızlanarak yıllık bazda %7.2 yükseldi (1Ç’de %4.9). Genel olarak bakıldığında, iç talep 1.7 puanlık negatif stok katkısıyla büyümeye 4.2 puan destek verirken, net ihracat son iki çeyrekteki 3.5’lik negatif katkıdan sonra bu çeyrekte 1 puan pozitif katkı sağladı. Sektör detayında ise, hizmetler %4.3 büyüme ile hala güçlü kalırken, sanayi ve inşaatta gözlenen sırasıyla %4.3 ve %0.8’lik zayıf yükselişler (ilk çeyrekte %8.1 ve %6.6) dikkat çekti. Tarımdaki %1.5’lik yıllık daralma ise özellikle payının en yüksek olduğu üçüncü çeyrek için olumsuz sinyal verdi.
3. çeyrek aktivite verileri, ekonomideki düzeltmenin hızlandığını gösteriyor. Sanayi Üretimi Ağustos ayında takvim etkisinden arındırılmış bazda yıllık %1.7 oranında büyüdü. Böylece, Temmuz-Ağustos döneminde yıllık sanayi üretimi büyümesi 2Ç’deki %5.2 seviyesinden %3.7'ye geriledi. Yavaşlama genele yayılmış olmasına rağmen, ara malı ve dayanıklı tüketim malları üretiminde yavaşlama daha net görüldü. Finansal koşulların Nisan ayından itibaren daha açık bir şekilde sıkılaşmaya başlamasının büyüme üzerindeki gecikmeli etkileri bundan sonra daha fazla hissedilir olacak. Nitekim, imalat sanayi PMI endeksinin 42’ye kadar gerilemesi (2009’dan bu yana en düşük seviye), kapasite kullanım oranındaki ve elektrik üretimindeki kötüleşme, kredi büyümesindeki sert yavaşlama ve ara malı ithalatında devam eden güçlü düşüş, ekonomide beklenen soğumanın daha hızlı gerçekleşebileceği sinyalini veriyor. Böylece, istatistiksel baz etkileri ve sıkılaşan finansal koşulların iç talebi olumsuz etkilemesi, ekonomik aktivedeki yavaşlamayı yılın ikinci yarısında daha belirgin hale getirecek. GSYH büyümesinin 2018 yılında %3.0'e gerilemesini bekliyoruz; 2019 büyümesine dair risklerin ise aşağı yönlü olduğunu düşünüyoruz.
Cari açık 3. çeyrekte küçülmeye başladı. Cari işlemler dengesi Ağustos ayında 2015 yılından bu yana ilk defa cari fazla verdi. Tarihsel olarak da en yüksek aylık cari işlemler fazlası olan rakam (2.6 milyar dolar), 12 aylık cari işlemler açının 2Ç’deki 57.5 milyar Dolar’dan (GSYH'nın %6.5’i) 51.1 milyar dolara (GSYH'nın %6.2'si) inmesini sağladı. İç talepteki düşüşe bağlı olarak, çekirdek cari işlemler açığı (net enerji ve altın ithalatı hariç) da, aynı dönemde 5.8 milyar dolardan 0.2 milyar dolara geriledi. Temmuz-Ağustos döneminde ana finansman kalemleri net hata & noksan ve Merkez Bankası rezervleri olurken; portföy, mevduat ve krediler kalemlerinde çıkış gerçekleşti. Ağustos ayı özelinde, zorunlu karşılık oranlarının düşürülmesi ve bankalara döviz likiditesi sağlamak için ROM katsayılarında yapılan değişiklik, Merkez Bankası rezervlerinin sert düşmesine neden oldu. Ekonomik aktivitede beklenen soğuma, altın ithalatındaki normalleşme ve turizm gelirlerindeki toparlanma, cari açığın yılsonunda 40 milyar dolara (GSYH'nin %5'i) yaklaşmasına yardımcı olabilir. Gecikmeli etkilerle, açıktaki düzeltmenin gelecek yıl daha belirgin hale geleceğini ve 2019 sonunda cari açığın 20 milyar dolara (GSYH'nin %3'ü) kadar inebileceğini öngörüyoruz. Bütçe rakamları 3.çeyrekte daha da kötüleşti. Bütçe harcamaları, yüksek personel harcamaları ile mal ve hizmet alımları nedeniyle güçlü seyrini sürdürürken; bütçe gelirleri ise imar barışı, vergi affı ve bedelli askerlik gibi bir defaya mahsus gelirler sayesinde destekleyici olmayı sürdürdü. Eylül itibari ile yıl başından bu yana gelirler yıllık bazda %20 artarken, harcamalar da %24 oranında büyüdü. Böylece 12 aylık kümülatif bütçe açığı 72,5 milyar TL'ye ulaştı ve Eylül sonunda GSYH'ye oran olarak % 2.0 seviyesinde gerçekleşti. Faiz dışı dengenin GSYH’ye oranı ise % -0.1 olarak 2Ç ile aynı seviyede kaldı. Yılın kalanında bütçe açığının kötüleşmesini ve yılı GSYH oranla %2'nin hafif üzerinde kapatmasını bekliyoruz. Türkiye’nin Yeni Ekonomi Programı (YEP) ise kısa vadede agresif bir mali konsolidasyon planı içeriyor. Hükümet 2019'da GSYH'nın %0.4'üne eşdeğer ek gelirler öngörürken, harcama tarafında ise ciddi oranda tasarruf hedefliyor (GSYH'nin %1.3'ü). Orta vadede, YEP’e kıyasla daha düşük büyüme oranları öngördüğümüzden, Hükümet tahminlerine göre bütçe açığının daha yüksek gerçekleşmesinin daha olası olduğunu düşünmekteyiz.
Türkiye'nin brüt dış borç stoku 2Ç’de azaldı. Türkiye'nin dış borç stokunun GSYH’ye oranı, geçen yılın son çeyreğindeki %53.4’ten ve 2018’in ilk çeyreğindeki %52.9’tan bu yılın ikinci çeyreğinde %52.9’e geriledi. Düşüş, büyük oranda uzun vadeli dış borç stokundaki azalma kaynaklı oldu. (toplamda 10 milyar dolar). Öte yandan, AB tanımlı genel yönetim borç stokunun GSYH'ye oranı, 2017 yılının son çeyreğindeki %28.3 ve bu yılın ilk çeyreğindeki %28.4 seviyesinden %29.2'e yükseldi.
Artan maliyet baskıları ve devam eden kur geçişkenliği, enflasyonun 3. çeyrekte endişe verici seviyelere çıkmasına neden oldu. Yıllık enflasyon, hızlı kur yükselişinin ardından artan kur geçişkenliği, yükselen maliyet yönlü baskılar ve destekleyici mevsimsel etkilere rağmen yüksek gelen gıda enflasyonu sebepleriyle, Haziran ayındaki %15.4 seviyesinden Eylül’de % 24.5 seviyesine yükseldi (Haziran 2003'ten bu yana en yüksek gerçekleşme). Ayrıca, çekirdek enflasyon Haziran ayındaki %14.6 olan seviyesinden %24.05'e yükseldi. Yurtiçi üretici fiyatları da (Yi-ÜFE), aynı dönemde yıllık bazda %46.2 oranında artarak, kısa vadede maliyet baskılarının tüketici fiyatları üzerinde güçlü kalacağını gösterdi. Döviz kuru geçişkenliğinin gecikmeli etkileri, son zamlar ve artan maliyet yönlü baskılar, enflasyon üzerindeki riskleri kısa vadede yukarı yönlü tutacak. Ancak, Hazine ve Maliye Bakanlığı, sürpriz Eylül enflasyonunun ardından enflasyonla mücadele için yeni bir dizi tedbir açıkladı. Programın başarısına bağlı olarak, yıl sonu tahminimiz üzerinde aşağı yönlü risk olabilir. Yılın kalanında ek bir negatif döviz şoku gerçekleşmeyeceği varsayımıyla, yılsonunda enflasyonunun %24’e yakın kalacağını öngörüyoruz.
Merkez Bankası (TCMB) 3.çeyrekte kötüleşen enflasyon görünümüne karşı duruşunu güçlendirdi. TCMB, Eylül toplantısında politika faiz oranını (haftalık repo) 625 baz puan artırarak %24.0 seviyesine yükseltti ve yukarı yönlü bir sürpriz yaptı. TCMB'nin aldığı kararın sadece enflasyon ve enflasyon beklentilerine karşı savaşmakla kalmayıp, aynı zamanda kur üzerindeki baskıları azaltarak finansal istikrarı da desteklemek üzere olduğunu düşünüyoruz. Böylece, TCMB, kısa vadede enflasyon endişeleri konusundaki duruşunu sıkılaştırdı ve enflasyon beklentilerinin hızla kötüleşmesine karşı yeniden güven sağlamak adına güçlü bir adım attı. Bununla birlikte, Eylül enflasyonunun yukarı yönlü sürpriz yapması neticesinde, enflasyon beklentilerindeki olası yüksek sapmaya karşı daha sıkı bir para politikası tepkisi gerektirebilir. Türk finansal varlıkları Eylül ayında istikrar kazanmaya başladı. Makro dengesizliklerin derinleşmesiyle artan kaygılar, şirketlerin borç ödeme sıkıntılarıyla karşılaşacağına dair endişeler, jeopolitik risklerdeki artış ile global olarak sıkılaşan finansal koşullar ve ticarette korumacılık önlemleri üzerinden finansal piyasalardaki genel kötüleşme Türk finansal varlıkları üzerinde baskı yarattıktan sonra, Eylül itibariyle para ve maliye politikalarında atılan doğru adımlarla, Türk varlıkları istikrar kazanmaya başladı. 2Ç sonundan Ağustos ayına kadar %44 değer kaybeden TL, Eylül ayında döviz sepetine karşı %9'a yakın değer kazandı. 2Ç sonunda %19.25 seviyesinde olan 10 yıllık devlet tahvili getirisi, Ağustos’ta % 21.8'e yükseldikten sonra, Eylül sonunda %17.9'a kadar geriledi.
Sağlam büyüme performansı 1Ç18’de de devam etti. GSYH, özellikle özel tüketimdeki artış ve yatırımlardaki toparlanma ile desteklenerek, ilk çeyrekte %7.4 oranında yükseldi. Özel tüketim, 4Ç17’de %6.6 ve 2017 yılında %6.1 olarak gerçekleşirken, dayanıklı tüketim malları hariç tüm alt bileşenlerin etkisiyle bu senenin ilk çeyreğinde yıllık bazda %11.0 arttı. Yatırım harcamaları da 4Ç17’de %6.0 ve 2017’de %7.3 artarken yılın ilk çeyreğinde inşaat sektöründeki ivmelenme ve makine yatırımlarında devam eden ılımlı artış sayesinde %9.7 oranında yükseldi. Diğer taraftan, hükümet harcaması 2017 yılının ilk çeyreğinde ki %5 artıştan sonra %3.4’e kadar geriledi. Böylece, yurt içi talep büyümeye (pozitif stok katkısı 1 puan) 10.9 puanlık katkı sağlarken, dış talep büyümeyi 3.6 puan aşağı çekti. Sektör detayında ise, ana alt sektörler güçlü ivmeyi sürdürürken, 4Ç17’deki büyüme oranı %5.8’den %6.9’a yükselen inşaat sektörü pozitif ayrıştı.
İkinci çeyrek aktivite verileri net bir yavaşlamaya işaret ediyor. Takvim etkisinden arındırılmış sanayi üretimi Mayıs ayında yıllık %6.4 oranında arttı fakat Eylül 2016’dan bu yana görülen aylık bazda en yüksek daralma(%1.6), beklenenden daha hızlı bir ayarlama olabileceğine işaret ediyor. Sanayi üretimindeki aylık bozulma genele yayılırken, sermaye malları üretimindeki düşüş öncü oldu, (toplam düşüşe 0.7 puan negatif katkı) ve onu sırasıyla dayanıksız tüketim malları (-0.5 puan) ve ara malı üretimi (-0.3 puan) takip etti. Benzer şekilde, sanayi üretimi yılın ikinci çeyreğinin ilk iki ayında, 1Ç18’de %10 artıştan sonra %6.1’e kadar geriledi. Dolayısıyla, Mayıs verisi büyüme için hala olumlu bir görünüm sergilese de, ivme kaybına işaret ediyor. Sektörel detaylarda, hem iç talep hem de ihracata yönelik sektörlerde yavaşlama gözlenirken, ihracata yönelik sektörlerdeki hızlı düzeltme ihracatçılar için karmaşık bir görünüm sergiliyor. Ayrıca, finansal koşulların Mart ayından itibaren belirgin bir şekilde sıkılaşmasının gecikmeli etkileri bundan sonra daha ciddi olarak hissedilecek. Böylece, ekonomik aktivitedeki soğuma, bu yılın ikinci yarısında istatistiki baz etkileri ve sıkılaşan finansal koşulların iç talebi olumsuz etkilemesi nedeniyle daha net hale gelecek. 2018 yılında GSYH büyümesinin %3.8’e düşmesini bekliyoruz.
Cari açıktaki bozulma 2Ç’de de devam etti. Mayıs ayında yıllık bazda 57.6 milyar dolara ulaşan cari açık, 2014 yılının Mart ayından beri görülen en yüksek değer oldu. (1Ç18’te GSYH oranı %6.3 iken %6.6’ya yükseldi.) Ancak, çekirdek cari açığın (altın ve net enerji hariç) yavaşlamaya başlaması, iç talebe bağlı olarak ekonomik aktivitede soğumaya işaret ediyor. Bununla birlikte, artan petrol fiyatları enerji faturasına yansımaya devam edecek ve bu nedenle de bu yıl daha düşük ithalat talebinden kaynaklanan olumlu etkiyi ortadan kaldıracak. Finansman tarafında ise, cari açığın yarısından biraz fazlası kısa vadeli fonlarla finanse edilirken, finansmanın kalitesiyle ilgili endişeler artıyor. Ekonomideki yavaşlama, altın ithalatındaki normalleşme ve turizm gelirlerinde devam eden iyileşme, cari açığın yıl sonunda 54 milyar USD seviyesine gerilemesine yardımcı olacak. (GSYH'nın %6.6'sı)
Bütçe rakamları 2Ç’de daha da kötüleşti. 2018'in ikinci çeyreğinde harcamalar güçlü kalırken, gelirler destekleyici olmaya devam etti. Haziran ayında gelirler yıllık %18.2 artarak 353.6 milyar TL olurken, harcamalar yıllık %23.2 oranında artarak 379 milyar TL'ye yükseldi. Dolayısıyla, 12 aylık toplam bütçe açığı 68.2 milyar TL’ye ulaştı ve bütçe açığının GSYH'ya oranı 2018’in ikinci çeyreğinde %2.0’ye yükselirken, (1Ç18’deki %1,6’dan )aynı dönemde -%0.1'lik faiz dışı açık, Haziran ayında yapılan yüksek emeklilik ikramiyesi ödemeleri nedeniyle önemli ölçüde azaldı(1Ç’deki %0.2’den daha düşük).Bütçe açığının, özellikle bu yılın 3. çeyreğinde daha da kötüleşmesini ve yılı GSYH'ya oranla yaklaşık %1.9 seviyesinde bitirmesini bekliyoruz.
Türkiye'nin brüt dış borç stoku 1Ç’de azaldı. Türkiye'nin dış borç stokunun GSYH’ye oranı, geçen yılın son çeyreğindeki %53.4’ten bu yılın ilk çeyreğinde %52.9’e gerilerken, 2016 yılının sonundaki %47.3 seviyesine göre artış gösterdi. Kısa ve uzun vadeli dış borçlarda bozulma olmasına rağmen, yaşanan olumlu hareketin sebebi ise 2018’in ilk çeyreğindeki sağlam büyüme performansı oldu. Öte yandan, AB tanımlı genel yönetim borç stokunun GSYH'ye oranı, 2016 yılındaki ve geçen yılın son çeyreğindeki %28.3 seviyesinden %28.4'e yükseldi.
Yüksek gıda enflasyonu ve devam eden kur geçişkenliği, enflasyonu 2Ç’de en yüksek seviyeye çekti. Yıllık tüketici enflasyonu Haziran’da %15.4 gerçekleşerek Aralık 2003’ten beri gözlemlenen en yüksek seviyeye çıktı. Mart ayındaki %10.2 seviyesine göre yükselen enflasyonun bu duruma gelmesi, çekirdek fiyatlardaki genele yayılmış bozulmadaki ivmelenme ve kötü hava koşulları ile gıdada olağanüstü bir fiyat artışı nedenli gerçekleşti. Ayrıca, döviz kuru geçişkenliğindeki hızlanma, çekirdek enflasyonun Haziran ayında yıllık bazda Mart ayındaki %11.4 seviyesinden %14,6'ya yükselmesine neden oldu. Yıllık yerli üretici fiyat enflasyonu, Mart ayındaki %14.3 seviyesinden Haziran ayında %24’e çıktı ve maliyet kaynaklı baskıların devam etmesine sebep oldu. Önümüzdeki dönemde, gıda enflasyonundaki düzeltmenin seviyesine ve yakıt fiyatlarındaki ÖTV düzeltmesinin kaldırılma ihtimaline bağlı olarak, manşet enflasyonda zirve hala Temmuz ayında yaşanabilir. Ek negatif kur şokunun olmayacağı varsayımıyla, enflasyonunun 2018 yılı sonunda %14.0 civarında olacağını tahmin ediyoruz.
Merkez Bankası (TCMB) 2Ç’de bozulan enflasyon beklentilerine karşı duruşunu sıkı tuttu. TCMB, Mart ayındaki toplantısından bu yana ortalama fonlama maliyetini 500 baz puan artırarak %17.75’e yükseltti, politika çerçevesini sadeleştirdi ve destekleyici likidite önlemleri aldı. Dolayısıyla, TCMB kısa vadede enflasyon endişeleri konusundaki duruşunu pekiştirdi ve enflasyon beklentilerindeki hızlı bozulmaya karşı güvenilirliği yeniden tesis etmek için sağlam bir adım attı. Haziran ayında yukarı yönlü sürpriz yaşatan enflasyon dikkate alındığında, gelecekteki enflasyon beklentilerinde olası yüksek sapmaya karşı daha sıkı para politikasıyla mücadele edilmelidir. Bu nedenle, Merkez Bankası, enflasyon beklentilerini kontrol etmek için uzun bir süre daha yüksek reel faiz vaat ederek aktif olmalıdır.
Türk finansal varlıkları 2Ç’de kötü performans gösterdi. TL, gelişmiş ülkelerde devam eden para politikalarındaki normalleşme ve ticaret savaşlarına dair artan endişe sonucu küresel finansal piyasalarda yaşanan dalgalanma, jeopolitik riskler, beklenenin üzerinde gerçekleşen enflasyon, cari açıktaki kötüleşme ve TCMB'nin bağımsızlığına ilişkin şüphelerden dolayı 2. çeyrekte değer kaybetti. Böylece TL, ABD Doları - Euro kur sepetine karşı ikinci çeyrekte yaşadığı %12’lik bir değer kaybıyla birinci çeyrek sonundaki 4.41 seviyesinden 4.94’e yükseldi. 1Ç18’de %14.07 seviyesinde olan 2 yıllık gösterge tahvil getirisi 2Ç18’de %19.15’e yükseldi.
2018’de ılımlı yavaşlamayla devam eden güçlü büyüme performansı. Türkiye İstatistik Kurumunun açıkladığı son verilere göre, büyüme 2017 yılının son çeyreğinde %7.3 olarak gerçekleşti. Büyüme, net ihracatın olumsuz katkısına rağmen hala yüksek olan iç talep tarafından desteklendi. Özel tüketim en yüksek katkıyı sunarken, yatırımlar makine ve teçhizat yatırımları tarafından desteklendi. Ekonomik aktivitenin, 2018 yılının ilk yarısında ekonomideki yüksek ivme nedeniyle güçlü kalması bekleniyor. 2018 yılının ilk çeyreğinde büyümenin %6 civarında kalmasını öngörüyoruz. Mevcut yüksek ivme, hala güçlü kalan ihracat, turizm gelirlerinde beklenen toparlanma ve devam eden politika teşvikleri aktivite üzerinde destekleyici kalabilirken finansal koşullarda beklenenden daha hızlı bir daralma yılın ikinci yarısındaki olumsuz baz etkilerinin tetiklemesiyle büyümeyi aşağı çekebilir. 2018 yılı için %4.5 olan büyüme tahminimizi belirsizliklerin büyümede aşağı yönlü baskılarına rağmen koruyoruz.
1Ç aktivite göstergeleri ılımlı yavaşlamayı işaret etti. Sanayi üretimi Şubatta takvim etkisinden arındırılmış olarak yıllık bazda %9.9 arttı. Böylece, yılın ilk iki ayında yıllık artış %10.9 seviyesinde kalarak yüksek ivmeyi sürdürdü (geçen yılın son çeyreğinde %10.7 idi). Mevsim ve takvim etkilerinden arındırılmış seri, Şubatta da aylık bazda düşmeye devam etti fakat Ocak ayına göre düşüşün kısıtlı olması ekonomik aktivitede sınırlı bir soğumaya işaret etti. Detaylarda, ara malı ve sermaye malı üretiminden devam eden yüksek katkılar, mevcut üretken kapasitenin son yatırım teşvikleriyle birlikte daha fazla artabilecek olması nedeniyle orta-uzun vadede daha dengeli bir büyümeye işaret ediyor. Sonuç olarak, Nisan ayında imalat PMI verisindeki gerileme (hala 50’nin üzerinde, genişleme sinyali veriyor), elektrik üretimindeki ivme kaybı, ekonomi güven endekslerindeki yumuşama ve kredi büyümesindeki normalleşme ekonomik aktivitenin hız kaybettiğine işaret ediyor. Bununla birlikte, hala güçlü kalan küresel büyüme, son dönemdeki korumacı önlemlere ve jeopolitik risklerin yarattığı belirsizliklere rağmen destekleyici kalmaya devam ediyor.
Cari işlemler açığındaki kötüleşme 1Ç’de devam etti. Cari işlemler açığı, 2018 yılının ilk iki ayında geçen yılın aynı döneminde 5.2 milyar dolar olan seviyesinden 11.2 milyar dolara yükseldi. Büyüyen enerji faturası, hala yüksek net altın ithalatı ve güçlü iç talep, cari açığı bozmaya devam etti. Nitekim, 12 aylık kümülatif açık Şubat’ta 53.3 milyar dolar (2017’deki %5.5 değerinden yükselerek GSYH’ye oranı %6.1 çıktı) oldu; Nisan 2014'ten bu yana en yüksek rakam. Cari açığın yarısından biraz fazlası portföy girişleri ile finanse edilirken, DYY 2018 yılının ilk iki ayında zayıf kaldı. Cari açık üzerindeki endişeler, dış borcun sürdürülebilirliği konusundaki şüpheleri nedeniyle Moodys'in not indirimi sonrasında daha da hızlandı. Yılın ilk yarısında iktisadi faaliyetin güçlü kalacağını düşünürsek, cari açık Eylül ayına kadar GSYH'nın %6.5-7'sine doğru kötüleşecek. Altın ithalatında beklenen normalleşme, turizm gelirlerindeki toparlanmanın devam etmesi ve baz etkileri, cari açığın yıl sonuna doğru 56 milyar doları seviyesine (GSYH'nin % 6.4'ü) düşmesine yardımcı olacak.
Bütçe performansı 1Ç’de bozulmaya devam ediyor. 2018’in ilk çeyreğinde, harcamalardaki artış gelirlerdeki artışı bastırdı. Gelirler %15.7 artarak 156 milyar TL’ye ulaşırken, harcamalar %17.7 artarak 188 milyar TL’ye ulaştı. Vergi gelirleri, yüksek enflasyon, güçlü ekonomik faaliyet ve beklenenden yüksek vergi affı gelirleri sayesinde olumlu performansını sürdürdü. Yine de, yüksek harcamalar ve geçen yıldan daha düşük özelleştirme gelirleri yüzünden, 2017’nin ilk çeyreğinde 14.9 milyar TL olan açık bu yılın ilk çeyreğinde 20.4 milyar TL oldu. Böylece, ilk çeyrekte bütçe açığının GSYH’ye oranı biraz kötüleşerek %1.6 (2017 yılında %1.5 iken) olurken, 2017’de faiz dışı fazlanın GSYH’ye oranı %0.3’den sınırlı azalarak bu yılın ilk çeyreğinde %0.2 faiz dışı açığa döndü. Bütçe açığının ekonomik aktivitede beklenen yavaşlamanın etkisiyle özellikle bu yılın ikinci yarısında daha fazla kötüleşmesi ve GSYH’ye oranının %2.2 seviyesinde gerçekleşmesini bekliyoruz.
Türkiye’nin brüt dış borç stoku 4Ç’de yükselmeye devam etti. Türkiye’nin dış borç stokunun milli gelire oranı, 2017 yılı 4Ç’de büyük oranda özel sektörün uzun vadeli borç stokunu artırmasının etkisiyle 2016 yılı sonundaki %47.3’den %53.6’ya yükselerek, 2017 3Ç’deki %52.6 seviyesine göre arttı. Diğer yandan, AB tanımlı kamu borç stoku, 2016 yılı sonundaki değeriyle aynı kalmasına rağmen 3Ç’deki %28.2’den sınırlı artarak 4Ç’de %28.3 olarak gerçekleşti.
Yüksek gıda enflasyonu ve devam eden kur geçişkenliği 1Ç’de olumlu baz etkisini engelledi. Yıllık tüketici enflasyonu, olumlu baz etkileri sayesinde Aralık ayındaki %11.9 seviyesinden Mart ayında %10.2’ye inmesine rağmen hala iki haneli seviyelerde kaldı. Çekirdek enflasyon, kur geçişkenliğinin kümülatif etkilerinin azalmasıyla 2017 yılı sonundaki %11.9 seviyesinden Mart’ta %11.4’e geriledi fakat yılbaşından bu yana kurdaki değer kayıplarının baskıları nedeniyle çekirdek enflasyonda toparlanma kısıtlandı. Mart ayında yıllık enflasyonu %14.3 olan yurt içi üretici fiyatları, tüketici fiyatları üzerinde yukarı yönlü baskılara devam ediyor. İleriye baktığımızda, Nisan ayı itibarıyla olumlu baz etkilerinin azalması ve son dönemde kurdaki aşırı değer kaybı çekirdek fiyatlar üzerinde ilave baskılar oluşturmasının yanında, pozitif çıktı açığı ve yüksek katılık(ileri ve geriye dönük fiyatlama), enflasyon tarafında risklerin halen yukarı yönlü kalmasına sebep oluyor.
Merkez Bankası (MB) 1Ç’de duruşunu korudu ve sözlü yönlendirmesini güçlendirdi. Banka, Mart 2018’deki son toplantısında sıkı duruşunu korudu ancak bu kez enflasyon görünümündeki katılığa ve çekirdek enflasyonun yüksek seviyelerde olmasını vurguladı. Yüksek enflasyon ve enflasyon beklentileri ve fiyatlama davranışının daha fazla katılık yaratması göz önüne alındığında, TCMB’nin sıkı para politikası duruşunu sürdürmesi gerekiyor. Bu yüzden, para politikasının sıkı kalacağını ve Türk finansal varlıklarındaki olumsuz farklılaşma devam etmediği sürece yıl boyunca politika faizini %12.75 seviyesinde koruyacağını öngörüyoruz.
Türk finansal varlıkları 1Ç’de kötü performans çizdi. Türk Lirası, ilk çeyrekte küresel finansal piyasalardaki dalgalanma, jeopolitik riskler, beklenenden yüksek enflasyon gerçekleşmesi ve cari açık dengesindeki kötüleşme yüzünden değer kaybetti. Böylece, TL ABD doları-Euro kuru sepeti karşısında 2017 sonundaki 4.15 değerinden ortalama %7 oranında değer kaybederek 1Ç sonunda 4.47’e ulaştı. 2 yıllık gösterge tahvil getirisi ise, risk primlerindeki artışla 2017 4Ç sonundaki %13.4’den 2018 1Ç sonunda %14.07’e çıktı.
2017 MAKROEKONOMİK GÖRÜNÜM VE 2018 ÖNGÖRÜLERİ
Trump’ın Amerikan başkanı seçilmesiyle küresel ticarette bazı sınırlamaların ortaya çıkacağı yönündeki beklentilerle, 2017 yılı dünya ekonomisine dair bazı endişelerle başladı. Buna rağmen, Trump’ın seçim öncesi vaatlerinin zaman içinde ve büyük oranda esnetilerek uygulanabileceği anlaşıldıktan sonra, risk iştahı tüm dünyada daha senkronize ve dengeli bir büyüme görünümüyle tekrar hız kazandı. Bu durum, sermaye akımlarını en azından yaz boyunca gelişmekte olan ekonomilere yönlendirdi ve Türkiye de bundan büyük oranda yararlandı. 2017 yılı, devam eden oynaklığa rağmen, küresel ticaretin bölgesel bazda daha iyi bir görünümle ivme kazandığı bir yıl oldu. Avrupa’daki toparlanma daha senkronize bir görünüm sergilerken, Amerikan ekonomisi yüksek oranda istihdam yaratmaya devam etti. Çin ekonomisi yapısal dönüşümünü sürdürdü; ancak destekleyici mali önlemler sayesinde beklentilerin üzerinde büyüme hızı yakaladı ve bu da emtia ihracatı yapan diğer gelişmekte olan ülkelere olumlu yansıdı. Genele yayılan talebin de desteğiyle, emtia fiyatlarında yaşanan yükseliş talebin daha da artmasını sağladı. Özetle, küresel ekonomi 2017 yılında %4 civarında büyümeyi başardı ve önümüzdeki yıllarda da bu düzeyde büyümeyi sürdürmesi bekleniyor. Büyüme ümit verici bir hal almış olsa da, enflasyon muhtemelen ekonomideki dijital dönüşüm nedeniyle zayıf seyretti. Böylece, 2017 yılı, para politikalarının son derece kademeli bir hızla normalleşmeye devam ettiği bir yıl oldu. Amerikan Merkez Bankası (Fed), önceki açıklamalarına uygun olarak politika faizini iki kez artırdı ve Ekim ayından itibaren bilançosunu daraltmaya başladı. Avrupa Merkez Bankası (ECB) ise sözle yönlendirmesini güçlendirdi ve aylık varlık alımlarını 2018 yılı başından itibaren 30 milyar Euro’ya düşüreceğini duyurdu. Fed’in daha sıkı para politikasına, Amerikan getiri eğrisinin kısa vadeli ucunda daha yüksek faiz oranları eşlik etse de; açıklanan düşük enflasyon rakamları, uzun vadeli faizlerin görece daha yatay kalmasını sağladı. Bu nedenle, yataylaşan getiri eğrisi, Amerikan Merkez Bankası’ndan daha kademeli bir faiz artırımı senaryosu beklentilerini beslemeye başladı. Bu durum, küresel finansal piyasalarda risk iştahını güçlü tuttu. Buna rağmen, ABD’de vergi reformu sayesinde büyüme beklentilerinde olası yukarı yönlü revizyonlar, daha yüksek enflasyon gerçekleşmeleri ve küresel ekonomik faaliyet teki toparlanma Fed’in parasal normalleşmede daha sert davranması sonucunu doğurabilir. Bu da risk algısını etkileyerek, finansal piyasalarda oynaklığın artmasına neden olabilir. Önümüzdeki dönemde hem küresel talebin gücü hem de finansal piyasalardaki algı, sermaye akımları için temel unsurlar olabilir. Bununla birlikte, geçmiş deneyimlerinden destek bulan gelişen ekonomiler şoklara daha hazırlıklı hale gelmiş ve güçlerini nispeten tekrar şekillendirmiş olmalarıyla, fon akımlarının devamına destek verebilir.
Türkiye ekonomisi açısından 2017 yılı, 2016’nın olumsuz yansımalarının telafi edilmeye çalışıldığı bir yıl oldu. 2016 sonunda alınan önlemlere ek olarak Kredi Garanti Fonu (KGF), güçlü bir büyüme patikası yarattı. Yılın ilk üç çeyreğinde %7,4 büyüyen Türkiye ekonomisinin 2017 yılının tamamında %7’ye yakın büyümesi bekleniyor. Yatırım harcamalarının da katkı vermeye başladığı güçlü iç talebe ek olarak, turizm gelirlerindeki toparlanma ve Avrupa’daki yüksek büyüme oranları net ihracattan da büyümeye katkı sağladı. 2018 yılında da iç talebin güçlü eğilimini sürdüreceği ve net ihracatın olumlu katkısının sınırlı olsa da devam edeceği benzer bir senaryonun yaşanması olası görülüyor. Öte yandan yüksek büyüme hızları, kurdaki değer kaybının gecikmeli etkisi ve görece daha yüksek petrol ve gıda fiyatları, 2017 yılında enflasyonu yukarı iten etkenler oldu. 2016’da %8,5 olan yıllık tüketici enflasyonu 2017’yi %11,9 düzeyinde tamamladı. Türk Lirası’nda yaşanan değer kaybının kümülatif etkilerinin, güçlü kalması beklenen ekonomik faaliyetin ve maliyet baskılarının enflasyonu sene sonunda %9’a doğru gerilemeden önce 2018 yılının ilk üç çeyreğinde iki haneli seviyelere yakın olacak şekilde yüksek tutması bekleniyor. Türk lirasında artan oynaklık ve bozulan enflasyon görünümü nedeniyle, T.C. Merkez Bankası (TCMB) ortalama fonlama maliyetini yükselterek (yıl içinde yaklaşık 450 baz puan), ayrıca TL Depoları karşılığı Döviz Depoları ihalelerini gerçekleştirmesi, reeskont kredileri ve Türk lirası uzlaşmalı vadeli döviz ihaleleri gibi faiz dışı finansal araçları kullanarak bazı adımlar attı. Enflasyon beklentilerindeki belirgin kötüleşme ve yüksek talep, en azından 2018 boyunca sıkı para politikasının devam ettirilmesini gerektirecek. Dış denge açısından, cari açık 2016 yıl sonunda 32,6 milyar ABD dolarına (milli gelirin %3,8’i) geriledikten sonra yükselen enerji fiyatları, güçlü altın ithalatı ve yükselen iç talep nedeniyle 2017’de 47,1 milyar ABD dolarına çıktı. Cari açık, 2017 yılını milli gelirin %5,5’i civarında kapadı. Mali politika açısından, 2017 bütçe performasında kötüleşmeye neden olan döngü karşıtı politikaların yoğunlaştığı bir yıl oldu. İç talepteki toparlanmaya ve vergi gelirlerini destekleyen vergi aflarının uzatılmasına rağmen, görece daha yüksek hükümet harcamaları merkezi hükümet bütçe açığının artmasına yol açtı. 2016’da milli gelirin %1,1’i oranında olan açık, 2017’de milli gelirin yaklaşık %1,5’ine yükseldi. Faiz dışı fazlanın GSYİH’ye oranı da bozuldu (2016 yıl sonu: %0,8; 2017 yıl sonu: ~%0,3). 2017’nin olumsuz baz etkisine karşı büyümenin güçlü kalabilmesi için destekleyici maliye politikasının 2018 yılında da devam etmesi beklenebilir. Harcamaları artırmak için daha fazla gelir elde edilmesine yönelik çalışmalar, bütçe açığının GSYİH’ye oranının tahmin döneminde %2’ye yakın olacağı şeklindeki Orta Vadeli Program (OVP) hedefleriyle tutarlılık gösteriyor. Gelir artışı sağlamak için doğrudan vergi artırımlarının tercih edilmesi, enflasyona karşı yürütülen mücadeleyi güçlendiriyor. Örneğin kurumlar vergisinin yükseltilmesi bu amaca hizmet edecek. Bütçe performansındaki bozulmanın sonucu olarak, Hazine’nin borçlanma ihtiyacı 2017 yılında geçmiş yıllara göre arttı. Artan ihtiyaç dışında, Hazine 2017’nin yaz aylarında olumlu küresel havadan yararlanarak önden yüklemeli bir borçlanma gerçekleştirdi ve kur farkı kazançları dahil 23 milyar TL’lik bir fazlayla yılı tamamladı. Böylece, Hazine’nin 2016’da %90 olan iç borç çevirme oranı, 2017’de %125’e çıktı. Diğer yandan, AB tanımlı kamu borç stokunun GSYİH’ye oranı 2016 yıl sonundaki değeriyle neredeyse yatay kaldı ve 2017’nin üçüncü çeyreğinde %28,3 oldu. Bu oran, 2016 yılı sonunda %28,2’ydi. Siyaset alanındaki son gelişmelere bakıldığında, 2017 yılının Nisan ayında yapılan anayasa referandumu neticesinde geçilecek sistemle, Türkiye, Cumhurbaşkanı'nın hem devletin hem de hükümetin başında olduğu ve parti üyeliğini de devam ettirebileceği bir başkanlık sistemiyle idare edilecek. Başbakanlık makamı kaldırılacak. Cumhurbaşkanı üst düzey kamu görevlilerini atayabilecek ve görevden alabilecek. Milletvekillerinin sayısı 550’den 600’e çıkacak ve milletvekilliği seçimlerinde aday olma yaşı 25’ten 18’e düşürülecek. Bu süre zarfında Meclis, değiştirilen anayasaya uygun olarak seçim yasasını da içeren yeni yasalar düzenleyecek.
2016 MAKROEKONOMİK GÖRÜNÜM
Geçtiğimiz yıl, gerek Dünya gerek Türkiye ekonomisi adına etkilerini daha çok 2017 yılında görmeye başlayacağımız bir dizi konjonktürel değişimin öncü olaylarına başlangıç oluşturdu. Dünya ekonomisinde büyüme neredeyse yatay kalırken, özellikle yılın ikinci yarısında kuvvetlenen petrol fiyatlarının etkisinde enflasyon küresel düzeyde artışa geçti. Bu durum, sermaye akımlarının gelişmiş ülkeler lehine dönmesine, Türkiye gibi gelişmekte olan bir ülke için ise kendine özgü barındırdığı risklerle zor bir yıl yaşanmasına sebep oldu.
2016 yılı ABD Merkez Bankası’nın (FED) nihayet faiz artırmaya başladığı bir perspektifte başladı; ancak, sonrasında Çin ekonomisindeki yapısal dönüşümün beklenenin çok daha üzerinde bir yavaşlamayla sonuçlanacağı kaygıları, ABD’den iyi gelmeyen veriler ve İngiltere’nin AB’den çıkmasına (Brexit) yönelik referandum yılın ilk yarısında küresel büyüme endişelerini öne çıkardı. Bu durum, AB ve Japonya Merkez Bankaları gibi gelişmiş merkez bankalarının daha fazla genişlemeci önlem alarak destekleyici para politikalarını sürdürmelerine sebep oldu. Böylece, küresel likiditenin yüksek kalacağına dair beklentilerle yaşanan iyimserlik, sermaye akımlarını gelişen ekonomiler lehine destekledi. Yılın ikinci yarısında ise ABD ve Çin’den gelen iyi verilerle birlikte Brexit’in uzun bir döneme yayılacağına yönelik beklentiler, büyüme kaygılarını dindirdi ve yaklaşan ABD başkanlık seçimleri ön plana çıktı. Petrol fiyatlarında başlayan yukarı yönlü kıpırdanma ve ABD’de başkanlık seçimini Trump’ın kazanması bir dizi değişikliği ve oynaklığı beraberinde getirdi. Bu anlamda, Dünya ekonomisi yeni bir konjonktürel değişimin başlangıcını yaşamakta. Özellikle ABD’de Eylül sonundan bu yana artan enflasyon beklentileri ve Başkanlık seçimleri sonucunda bunun daha da perçinlenmesi, gelişmiş ülkelerde tahvil faizlerinin hızlı artmasına sebep oldu. Bu durum, genel olarak yılın ilk yarısında gelişen ekonomiler lehine olan risk iştahının tersine dönmesini ve bu ülkelerden sermaye çıkışlarını tetikledi. Bu gelişmelerin FED politika kararlarını fazla etkilemesi beklenmese de; FED bir yıl sonra Aralık 2016’da tekrar 25 baz puanlık bir faiz artışına gitti. 2017 yılı faiz patikasının daha sıkı olacağını ima eden projeksiyonlar yayımladı ve yıl boyunca 2 yerine 3 adet faiz artışı olabileceği beklentisi oluştu. Önümüzdeki dönem için, düşük baz etkisine kıyasla yükselen ve OPEC’in üretimi kısma kararı ile daha da belirginleşmesini beklediğimiz petrol fiyatlarındaki artış, Trump sonrası uygulanacak muhtemel ekonomik politikalarla hızlanan büyüme ve bütçe açıkları, enflasyonu hızlandırarak ABD’de tahvil faizlerinin yüksek seviyelerde kalmasına neden olabilir. Bu durum, gelişen ekonomilere risk iştahını etkileyerek Türkiye risk primlerinin seyrinde de belirleyici rol üstleniyor.
Türkiye ekonomisi için 2016 yılı, yılın ikinci yarısında gelişen ekonomilere yönelik risk algısındaki bozulmaya ve politik ve jeopolitik gelişmelerle diğer gelişen ekonomilerden negatif ayrışmasına rağmen, dirençli kaldığı bir yıl oldu. Türkiye özelinde Temmuz olayları akabinde yaşananlar, Türk finansal varlıklarını negatif ayrışmaya itti ve Türk Lirası'ndaki değer kaybı bu dönemde belirgin hız kazandı. Geçtiğimiz yıl, en çarpıcı gelişmelerden birisi milli gelir verilerindeki revizyon oldu. TÜİK, bunu 12 Aralık’ta üçüncü çeyrek büyüme verilerini yayınladığı sırada yaptı. Yapılan revizyonla küresel kriz sonrası, 2010-2015 arası reel büyüme oranı %5,2’den %7,4’e revize edildi. Katma değerdeki artış, büyük oranda yatırımlar kalemindeki yukarı yönlü güncellemede gözlenirken; sektör detayında ise daha çok hizmetler ve inşaat sektörlerinde yükselen katkılar olarak öne çıktı. Yeni serilerde, 2016 yılı ilk yarıyıl büyümesi de %3,9’dan %4,5’e güncellenirken; üçüncü çeyrekte 2009’dan sonra ilk kez %1,8 ile yıllık bazda daralma yaşandı. Son çeyrek itibarıyla ise ekonomi yönetiminin aldığı tedbirlerle sınırlı düzeyde bir toparlanmanın başladığı gözlemlendi.
Destekleyici teşvikler sayesinde, özellikle tüketici kredilerinde bir ivmelenme yaşandı. Kamu da harcamalarını artırarak ekonomik büyümeye desteğini sürdürdü. Buna karşılık, Ekim-Kasım döneminde sanayi üretimindeki sadece ılımlı toparlanma, tüketici ve reel sektör güvenindeki zayıflık ile hala “50” eşik seviyesinin altındaki imalat sanayi PMI Endeksi, dördüncü çeyrekteki toparlanmanın zayıf-ılımlı arası bir yerde kaldığına işaret etti. Enflasyon tarafında, zayıf gıda fiyatlarının etkisinde yıllık enflasyon Kasım’da %7’ye kadar gerilemiş olsa da; kurun geldiği seviyelerden ithalat fiyatlarına geçişkenlik, yükselen enerji fiyatları ve otomobil ile alkol/tütün fiyatlarındaki vergi artışları zayıf talep koşullarının yarattığı etki üzerinde baskın gelerek, yılsonunda enflasyonun %8,5’e hızlı artmasına sebep oldu. 2015 yılsonunda enflasyon %8,8 idi. Böylece, yüksek seviyelerde kalan enflasyon, uzun dönem beklentilerini daha da kötüleştirerek; enflasyon üzerindeki katılığı belirginleştirdi. Dış denge konusunda ise 12 aylık kümülatif cari açık 2015 sonunda 32.3 milyar Dolar’a (milli gelire oran olarak %3,8) geriledikten sonra, zayıf talebe karşın dış faktörlerle 2016 yılı Kasım ayında 33.7 milyar Dolar’a yükseldi ve yılı büyük ihtimalle bu seviyeye yakın kapatmış olacak. Petrol fiyatlarındaki artış ve halihazırda hizmetler dengesinden gelen katkının azalmayı sürdürmesi, dış faktörler olarak cari açığın yükselmesine neden oldu.
Para politikasına ilişkin, Merkez Bankası (MB), gıda fiyatları öncülüğünde hızlı gerileyen enflasyondan da destek alarak, 2015 yılı Ağustos ayında duyurduğu sadeleştirme adımlarına Mart itibarıyla başladı. Bu çerçevede, faiz koridorunun üst bandı Mart-Eylül döneminde 250 baz puan düşürülerek %10,75’ten %8,25’e çekildi. Böylece, MB haftalık repo oranına dokunmadan yılbaşında %9’a ulaşan ortalama fonlama maliyetini Eylül’de %7,8’ler seviyesine kadar düşürdü. Ancak, sonrasında gerek kurdaki değer kaybı gerek artan oynaklık sebepleriyle Ekim’de faiz indirimlerine ara verdi ve Kasım’da piyasaları da şaşırtarak haftalık repo faiz oranında 50 baz, üst bantta 25 baz puan artışlar yaptı. Böylelikle, MB paçal maliyetini 2016 yılsonunda %8,3’ler seviyesine taşıdı. Dünya ekonomisindeki gelişmeler ve Merkez Bankası’nın aksiyonları, piyasa faizleri üzerinde belirleyici oldu. İki yıllık gösterge tahvil faizi yıla %11 seviyesinde başladıktan sonra, yılın ilk yarısındaki küresel iyimserlikten destek alarak Haziran sonunda %9’un da altına indi. Ancak, sonrasında küresel düzeyde enflasyon beklentilerindeki yükseliş, gelişmiş ülke faizlerini düştükleri dip seviyelerden yukarı iterek gelişen ülke risk primlerini de artırdı. Bu çerçevede, gösterge faiz yılı %10,7 seviyesinde bitirdi. Diğer yandan, yıllık ortalama bazda TL, geçtiğimiz yıl ABD Doları ve Avro-Dolar kur sepeti karşısında %11 değer kaybetti. Yılsonu değerleriyle kayıp ise daha keskin oldu. TL, Dolar karşısında 3.52 seviyesinde yılı bitirerek, 2015 sonuna kıyasla %21 değer kaybetti.
Bütçe gerçekleşmeleri ise vergi ve vergi dışı gelir performansının yüksek kaldığı yılda, belirgin hızlanan harcamalara rağmen Orta Vadeli Plan (OVP) hedeflerinden de olumlu sonuçlandı. Merkezi Hükümet bütçe açığının milli gelire oranı, 2015 sonundaki %1,0 değerinden %1,1’e sınırlı bozulsa da; faiz dışı fazlanın milli gelire oranındaki düşüş daha belirgin oldu (2015 sonundaki %1,3’ten 2016’da %0,8’e). Diğer yandan, AB tanımlı kamu borç stokunun GSYH'ye oranı ise 2015 sonuna kıyasla neredeyse aynı kalarak, 2016 yılı üçüncü çeyreğinde %27,4 seviyesinde gerçekleşti. 2015 sonunda bu oran %27,5 idi.
TÜRKİYE’DE 2015 YILI GELİŞMELERİ
2015 yılı, iç ve dış finansal piyasalarda artan oynaklığa ve seçimlerin yenilenmesinin getirdiği belirsizliklere rağmen, Türkiye’de ekonomik performansın esnekliğini koruyarak potansiyeline yaklaştığı bir yıl oldu. Global tarafta ise büyümede belirgin bir toparlanma olmazken; Çin ekonomisindeki yavaşlamanın finansal piyasalarda yarattığı kaygılar, petrol fiyatlarıyla beraber diğer emtia fiyatlarındaki yüksek düşüşler ve ABD Doları’ndaki kuvvetli değerlenme sermaye akımlarının gelişen ekonomiler aleyhinde yön bulmasını tetikledi.
Geçtiğimiz yıl, küresel büyüme gelişmiş ülke ekonomilerindeki sınırlı hızlanmaya rağmen gelişen ekonomiler kaynaklı yavaşladı. ABD ekonomisi önceki yıla yakın bir büyüme kaydederken; Avro Bölgesi’nde büyüme hız kazandı. Gelişen ekonomiler tarafında ise Çin başta olmak üzere gerçekleşen ekonomik yavaşlama, küresel piyasalarda oynaklığın yüksek kalmasına ve bu ülkelerden portföy çıkışlarının yıl genelinde devam etmesine neden oldu. Küresel piyasalarca ABD Merkez Bankası’nın (FED) faiz artırım sürecine ne zaman başlayacağına ilişkin tartışmalar tüm yıl devam ettikten sonra, FED Aralık ayında faizleri artırarak para politikasında normalleşme sürecini başlattı. Zayıf küresel büyüme, değerlenen Dolar ve arz kaynaklı sıkıntı yaşanmaması emtia fiyatlarını aşağı çekerken; bu durum emtia ihracatçısı ülkeler için endişelerin artmasına yol açtı. ABD’de yılın ilk aylarında yaşanan olumsuz hava koşulları büyümeyi olumsuz etkilese de sonraki aylarda yaşanan toparlanma işsizlik oranının yılsonunda %5’e gerilemesini sağladı. Düşük emtia fiyatları ve değerlenen Dolar sebebiyle ise enflasyon yılsonunda %0,7 ile %2’lik hedefinin belirgin altında kaldı. Düşük enflasyona rağmen, orta vadede enflasyonun hedef seviyelere yakınsayacağı tahmini yapan FED, Aralık toplantısında faizleri 25 baz puan artırarak %0,25-0,50 bandına çıkarttı. Avro Bölgesi’nde ekonomik büyüme önceki yıla göre hızlansa da işsizlik oranları yüksek kalmaya devam etti. Enflasyon yılsonunda %0,2 ile oldukça düşük kalırken; Avrupa Merkez Bankası (ECB) Aralık ayındaki toplantısında para politikasını gevşetici yönde yeni adımlar açıkladı. Buna göre, ECB aylık 60 milyar Dolarlık tahvil alımlarının süresini 6 ay uzatarak en erken Mart 2017’de bitireceğini duyurdu ve halihazırda negatif olan mevduat faizini daha da aşağı çekti. 2015 yılında küresel piyasalarda oynaklığı artıran diğer önemli gelişme, Çin ekonomisinde yaşananlar oldu. Ülke ekonomisinde tüketimi artırmaya yönelik planlanan dönüşüm, büyüme oranlarında düşüş yaratırken; finansal piyasalarda serbestleşme yönünde atılan adımlar da sert satışlara sebep olarak gelişen ekonomilere yönelik risk algısında bozulma yarattı. Çin hükümeti, Ağustos ayında para birimi Yuan’ı devalüe etse de; geçtiğimiz yıl gelişen ekonomilere 2008 sonrasındaki en zayıf portföy girişi gerçekleşti. IMF’nin Ocak 2016’da güncellediği Dünya Ekonomik Görünümü tahminlerine göre, dünya büyümesi 2014 yılındaki %3,4 seviyesinden %3,1’e geriledi. Gelişen ekonomilerde büyüme Çin ekonomisi öncülüğünde %4,6’dan %4,0’a düşerken, gelişmiş ekonomilerde %1,8’den %1,9’a sınırlı hızlandı.
Türkiye ekonomisi, gelişen ekonomilere yönelik risk algısındaki bozulmaya ve politik ve jeopolitik gelişmelerle dönem dönem diğer gelişen ekonomilerden negatif ayrışmasına rağmen; özellikle tüketim tarafından gelen destekle ılımlı performansını sürdürdü. Yılın ilk üç çeyreğinde ekonomik büyüme bir önceki yıla göre %3,4 oldu. Büyümenin tamamı iç talep kaynaklı olurken; zayıf ithalata ve güçlenen AB büyümesinin ihracata olumlu katkısına rağmen, Irak ve Rusya gibi diğer ihracat ortaklarımızın yaşadığı ekonomik sorunlar nedeniyle dış talepten büyümeye 0,7 puan negatif katkı geldi. Gerileyen Avro/ Dolar paritesinin de etkisiyle, yıl genelinde ihracat zayıf kalsa da; düşük petrol fiyatları yıl genelinde cari işlemler açığının düşüş eğiliminin devam etmesini sağladı. 2014 sonunda 46,5 milyar Dolar olan kümülatif cari açık, 2015 yılında 32 milyar Dolar seviyesine indi. 3. Çeyrek itibarıyla GSYH’ye oran olarak, 2014 sonundaki %5,8 seviyesinden %5,5’e düşen cari işlemler açığı, 2015 yılı sonunda yaklaşık %4,5’e kadar geriledi. Bunda net enerji faturasında yaşanan 16 milyar ABD Doları civarındaki düşüş (GSYH’ye oran olarak %2,2) etkili oldu.
Elverişli hava koşullarına rağmen yüksek seyreden gıda fiyatlarının yanı sıra iç ve dış belirsizliklerle kuvvetli değer kaybeden TL ile devam eden ikincil döviz kuru etkileri nedeniyle enflasyon yıl genelinde yüksek kaldı. 2014 yılını %8,2 ile bitiren enflasyon 2015 sonunda %8,8’e yükseldi. Gıda ve enerji fiyatlarını dışlayan çekirdek enflasyon da 2014 sonundaki %8,7 seviyesinden yıl içinde %7,0’a kadar gerilese de; kur geçişkenliğinin etkisiyle 2015 yılı sonunda %9,5’e belirgin hızlandı. Gıda enflasyonu yılsonunda %10,9, enerji enflasyonu ise %3,2 seviyesinde gerçekleşti. Enerji fiyatlarındaki düşüşün olumlu etkisine rağmen yüksek seviyelerde kalan enflasyon, uzun dönem beklentilerini daha da kötüleştirerek; enflasyon üzerindeki katılığı belirginleştirdi.
Merkez Bankası (TCMB) yılbaşında hızlı gerileyen enerji fiyatlarıyla beklentisini olumlu yönde güncellediği enflasyon gelişmelerini dikkate alarak, ilk çeyrekte haftalık repo faiz oranını (politika faizi) 75 baz puan indirerek %7,50’ye düşürdü. Ancak, sonraki dönemde iç ve dış finansal piyasalarda artan oynaklık ve enflasyon görünümündeki kötüleşme nedeniyle, faiz oranlarında bir değişime gitmedi. Faiz koridorunu, borç alma faizini (alt bant) %7,25 ve borç verme faizini (üst bant) %10,75 oranında tutarak korudu. Buna karşılık, MB, likidite yönetimiyle, ortalama fonlama maliyetinin yükselmesini sağlayarak; genel anlamda borçlanma maliyetlerinin artmasına sebep oldu. İlk çeyrekte %7,62 seviyesine kadar gerileyen TCMB paçal maliyeti, Nisan ayı itibarıyla %8’in üzerine çıktı ve yılsonunda %8,8 seviyesine kadar yükseldi. TCMB, Ağustos ayında para politikalarını sadeleştirme hedefiyle bir yol haritası yayınladı. Bunda, küresel para politikalarını izleyeceğini ve faiz koridorunu politika faizi etrafında daraltacağını duyurdu. Buna karşılık, TCMB, Aralık ayındaki toplantısında bu adımlara başlayabilmesi için ikinci bir koşul daha aradığını açıkladı: FED kararı sonrası piyasalarda gözlenen oynaklık düşüşünün kalıcı olması. Böylece, TCMB, yüksek Aralık ayı enflasyonu, 2016 başı itibarıyla devreye giren asgari ücret artışı ve diğer zamlar gibi enflasyonu yukarı iten unsurları dikkate alarak, sıkı para politikası duruşu söylemlerine devam etti. Dünya ekonomisindeki gelişmeler ve TCMB’nin aksiyonları, piyasa faizleri üzerinde belirleyici oldu. İki yıllık gösterge tahvil faizi 2015 yılı Ocak ayı sonunda %6,8’e kadar geriledikten sonra, özellikle yılın ikinci yarısında seçimlerin yenilenmesinin getirdiği belirsizlikler ve Çin kaynaklı küresel piyasalarda artan oynaklık neticesinde, yılsonunda %10,8’e çıktı. Diğer yandan, yıllık ortalama bazda TL, geçtiğimiz yıl ABD Doları karşısında %25, Avro/Dolar kur sepetine karşı ise %13 değer kaybetti.
İki seçimin yaşandığı 2015 yılında kamu maliye performansında 2014 yılına göre önemli bir değişim gerçekleşmedi. 2015 yılı merkezi bütçe gerçekleşmeleri Ekim ayında revize edilen Orta Vadeli Program (OVP) hedeflerinden de olumlu oldu. Bütçe açığı OVP hedefi olan 24,5 milyar TL’nin altında 22,6 milyar TL olarak gerçekleşti. Faiz dışı denge ise, yine OVP hedefi olan 29,5 milyar TL’nin üzerinde 30,4 milyar TL oldu. Vergi gelir performansının yüksek kaldığı yılda merkezi bütçe açığının GSYH’ye oranı yaklaşık %1,2, faiz dışı fazlanın GSYH’ye oranı ise %1,6 civarında gerçekleşti. Diğer yandan, AB tanımlı kamu borç stokunun GSYH'ye oranı, yıl içerisinde yükselme eğilimi gösterse de; Hükümet öngörülerine göre 2015 yılı son çeyreğinde gerileyerek %32,6 olarak gerçekleşti. Eylül 2015 itibarıyla ise oran %34,6 idi.